“杰之行经营业绩也受到整体鞋服行业经营环境的影响，出现了较大的波动，未能达成预计的经营目标，”贵人鸟方面表示，同时，由于实体店铺的运营对资金需求较大，去年以来企业的整体融资环境也出现较大的变化，出于上市公司优化财务结构，盘活存量资产，提升公司整体运营效率，确保公司核心品牌运动装备业务良性运营的战略考虑，公司做出了出售控股子公司杰之行股权的决定。

12月11日，贵人鸟（603555.SH）发布了《关于出售控股子公司股权及变更相关业绩承诺补偿方式》的公告，拟以人民币3.0006亿元转让持有的湖北杰之行体育产业发展股份有限公司（下称“杰之行”）50.01%股权，预计导致贵人鸟2018年度产生投资亏损1.3亿元，引发资本市场关注。

资料显示，杰之行主营业务为多体育用品品牌的线下实体店铺代理销售，贵人鸟于2016年6月收购杰之行时按照市盈率法对标的公司进行估值，即以标的公司2015年经审计净利润为基础，以15倍市盈率确定估值，整体估值确认为6亿元；

而根据贵人鸟出售杰之行股权的公告，经资产基础法与收益法评估，杰之行评估价值分别为3.98亿元、3.70亿元，本次评估以资产基础法的评估结果作为最终评估结论，较2016年估值降低33.64%。

对此，上交所方面提出问询，要求贵人鸟量化分析两次评估假设、评估参数的具体情况及其变化，说明前后两次估值存在较大差异的原因和合理性。

12月19日晚间，贵人鸟就上交所提出的《关于对贵人鸟股份有限公司出售控股子公司股权事项问询函》作出回复。

贵人鸟方面表示，公司初始投资杰之行前，经审计，杰之行2014年度实现净利润为1740.04万元，2015年度实现净利润为4000.08万元，杰之行业务属于扩张时期，期间业绩成长较快；

同时，经杰之行及相关原始股东自主假设预测，2016年度将实现净利润不低于5000万元，未来在核心商圈新增布局阿迪、耐克等知名品牌店铺后，预计将有更大的业绩突破。

因此，贵人鸟对其初始投资，适用市盈率法的情形，经综合行业估值情况，按照市盈率法对杰之行进行估值，即以杰之行2015年经审计净利润为基础，以15倍市盈率确定估值，整体估值确认为6亿元。

而本次出售杰之行股权前，经天衡会计师事务所（特殊普通合伙）对杰之行2018年1至9月审计后，杰之行2018年1-9月亏损1189.42万元。

其业绩与初始投资时发生较大变化，交易对方无法接受仅按市盈率法对本次交易进行投前估值作价，因此通过评估机构评估结果综合判断杰之行股权价值，导致了评估采用资产基础法和收益法的估值结果与收购时的估值结果的较大差异。

因估值方法不同，其有关评估参数不具备可比性。

综上所述，因交易时点不同，交易标的在各时点的经营状况不同，所采取的估值方式不同，造成前后两次估值存在较大差异，具备合理性。

据悉，鞋服企业是传统行业成员之一，部分拥有自主品牌及供应链的优质大型品牌企业经历去库存、调渠道等精细化转型布局，已逐步从行业低谷迈向弱复苏阶段。

但多数下游鞋服零售商仍处于转型调整过程，同时基于宏观经济形势下，整体鞋服零售企业近年经营状况波动较大，行业业绩波动明显。

“杰之行经营业绩也受到整体鞋服行业经营环境的影响，出现了较大的波动，未能达成预计的经营目标，”贵人鸟方面表示，同时，由于实体店铺的运营对资金需求较大，去年以来企业的整体融资环境也出现较大的变化，出于上市公司优化财务结构，盘活存量资产，提升公司整体运营效率，确保公司核心品牌运动装备业务良性运营的战略考虑，公司做出了出售控股子公司杰之行股权的决定。

在目前整体鞋服行业调整结构，转型升级阶段，杰之行业绩不断下滑，使贵人鸟方面不得不忍痛割臂，预计产生投资损失1.3亿元，而这也是从事传统鞋服行业的贵人鸟近年来经营状况的缩影。

据了解，目前贵人鸟已先后出售所持有的康湃思体育、康湃思咨询、康湃思网络和虎扑体育部分股权。

今年8月，贵人鸟将其持有的参股公司康湃思体育和康湃思咨询各37%的股权全部转让给了晋江国家体育城市股份有限公司，转让金额分别为1.25亿元和811.42万元。

同时，贵人鸟还同意泉晟投资出售其所持有的康湃思网络30%股权给晋江国家体育城市股份有限公司，获得的6525万元转让金额用以归还贵人鸟借款。

8月6日晚，贵人鸟再次发布公告，拟将持有的虎扑体育13.66%股权以2.73亿元的价格转让给上海鼎点资产管理有限公司。

交易完成后，贵人鸟将回收2.39亿元投资款，获利3000万元，本利将全部用于向泉翔投资偿还借款本息。

对此，业内人士向《五谷财经》特约、独家撰稿人王诣予表示，贵人鸟近期不断处置相关股权与子公司，逐渐退出一些经营状况不佳，回报期较长的高投资项目。

一方面，的确有利于其规避经营风险，提高资产质量和效能，集中优质资源加速核心产业的升级；

另一方面，也凸显出在传统鞋服行业转型升级，以及高端潮流品牌的冲击下，贵人鸟未来经营面临很大挑战，处置股权与子公司也是为回笼资金，补充资金流的不足归还借款。

这也意味着贵人鸟近年跨界投资的商业价值远不及所带来的负面影响，近期只能靠接连转让股权来维持资金周转。

数据显示，2018年1-9月，贵人鸟经营活动产生的现金流量净额约为2.58亿元，较上年同期减少2.45%。

屋漏偏逢连夜雨，9月20日，贵人鸟控股股东贵人鸟集团所持有的占其总股本比例16.18%的10169.50万股无限售流通股又被司法冻结，冻结期限自2018年9月19日起至2021年9月18日，使其本身就薄弱的资金实力面临严峻挑战。

同时，作为贵人鸟控股股东的贵人鸟集团还存在股票质押情况，截至目前，贵人鸟集团共持有贵人鸟股份约4.79亿股，占贵人鸟总股本比例为76.22%，全部处于质押状态。

“大股东大量质押对企业来讲是利空行为，一方面，意味着大股东现金流不足，急需质押股票来补充资金；另一方面，如果股票市场不好，被质押的股票则有被平仓而冲击股价的风险，以此恶性循环，导致股票大幅下跌。”业内人士称。

公告显示，2018年前三季度，贵人鸟实现营业收入约23.02亿元，同比下降0.52%；

实现归属于上市公司股东净利润约为0.16亿元，相较于上年同期的1.48亿元，降幅高达89.14%，营收与净利双降，随着冬季的到来，贵人鸟也似乎进入了发展的“寒冬期”。

对此，贵人鸟方面指出，一是由于原材料、人工成本等生产要素成本的上涨，贵人鸟自主品牌产量较上年同期有所下降，导致单位成本分摊的固定制造成本上升；

二是向经销商提供补贴、商品折扣等扶持政策替代短期资金支持，进一步稀释了贵人鸟品牌的毛利；

三是杰之行国际品牌线下零售店面的铺设导致报告期内营业成本有所上升；

四是新品牌的运营及研发，导致管理费用、研发费用上涨；

五是融资成本的上涨，使财务费用持续上涨。

以上综合导致本期归属上市公司股东的净利润下滑。

“贵人鸟自主品牌产量较去年有所下滑，虽然原材料以及人工成本上涨是其中一个影响因素，但市场才是其主导因素，这也反应出经销商库存增加，服鞋市场对贵人鸟品牌的需求并不强烈。”业内人士告诉《五谷财经》特约、独家撰稿人王诣予，同时，在销售渠道方面，贵人鸟对其经销商依赖严重，这也是直接导致其毛利下降、利润下滑的主要原因。

数据显示，2015-17年，来自贵人鸟品牌经销商的销售收入分别占总营收的99.96%、82.93%、55.23%，连年上涨，且2018年已达98%以上，对经销商的依赖程度不言而喻。

值得注意的是，证监会福建监管局对贵人鸟进行现场检查后发现，2015年-2017年间，贵人鸟分别向经销商提供财务资助19.42亿元、17.45亿元、14.19亿元，分别占公司最近一期经审计净资产的86.85%、73.2%、50.9%，三个年度末的财务资助余额分别为6701.3万元、10269.86万元、9027万元。

但贵人鸟方面并没有将对经销商的财务资助进行及时披露也没有及时提交股东大会审议。

直到2018年4月28日，贵人鸟才披露2017年度对于经销商财务资助事项，5月18日，才披露2015年度和2016年度对于经销商的财务资助事项。

对此，业内人士表示，贵人鸟过去三年一直在给其经销商提供财务资助，用于经销商的零售培训、调整库存、品牌营销活动以及贷款账期的支持，由此可见其对经销商的重视程度；

但是，自身品牌产品在行业发展中，面对行业冲击表现乏力是其销售不佳、库存增多的根本原因，而贵人鸟又耗费大量财力支持经销商，这样并不能从根本上解决问题，反而会影响其毛利水平。

贵人鸟方面透露，目前公司已经进行了内部整改，暂停了对经销商的财务资助。

但由于未及时披露、审议对于经销商的财务资助，2015年和2016年未将对经销商财务资助和正常销售进行区分，导致2015年和2016年度财务报告多计提坏账准备568.01万元、263.85万元，少计净利润342.24万元、153.28万元，再加上2017年度提前确认土地资产的收益，贵人鸟和贵人鸟财务总监、两任董秘也被证监会福建监管局出具警示函。

12月11日晚间，贵人鸟又披露了公司董事会审议通过《关于优化销售暨签署重大合同的议案》，该议案尚需股东大会的审议。

公告显示，本次合同类型属于与日常经营相关的销售渠道购买合同及库存商品采购合同，渠道购买合同金额约为1.47亿元。

一旦渠道资源转接，原来的经销商将无法销售贵人鸟品牌商品，贵人鸟同意向经销商回收今年初以来进货且未售出的贵人鸟品牌商品，该部分库存商品合计约4.19亿元。

经销商持有的往年库存商品转为由贵人鸟指定店铺销售且收取代销费用。

同时，本次交易预计减少贵人鸟本年度主营业务毛利2亿元，同时基于谨慎性原则，贵人鸟拟将本次购买销售渠道支出费用化计入2018年当期损益，对本年度净利润产生重大影响。

（来源：五谷财经）